江淮汽车困难时期已过 业绩高速增长可期

　　交易提示：

　　公司主要业务包括轻卡、瑞风MPV和自主品牌轿车（中重卡和客车底盘业务基本不贡献利润），预计轻卡和瑞风MPV将因为政策刺激和宏观经济复苏而恢复增长，自主品牌轿车业务适逢未来三年内陆省市轿车消费“井喷”而面临较大的发展机遇。向前看，公司盈利最困难时期已经过去，并有望自09年开始重归业绩增长轨道，我们上调公司投资评级至“审慎推荐”，提示投资机会。

　　理由：

　　受益于政策刺激和经济复苏，轻卡业务09、10年销量将分别增长15%和10%，毛利率提升2-3个百分点。“汽车下乡”、“以旧换新”以及政府4万亿投资等政策都将利好轻卡行业，预计行业09、10年销量分别增长10%和8%。公司轻卡产品定位中低端，将从政策刺激中受益更大，09、10年销量将分别增长15%和10%。在钢材价格下降和发动机自制率提升的推动下，预计09年轻卡产品毛利率将显著提升2-3个百分点。

　　MPV行业已渡过最困难时期，公司瑞风MPV也将随经济复苏而显著改善。MPV需求主要受中小企业景气主导，08年经受了较大冲击，09年已出现趋稳迹象。公司瑞风MPV是行业龙头，定位于中低端商务市场，09年1-4月份已探底复苏，预计09年销量将恢复性增长3%，10、11年将分别增长10%，从而推动盈利提升。

　　轿车业务适逢内陆省市轿车消费“井喷”，未来三年销量将高速增长，从而逐步减亏直至2011年基本实现盈亏平衡。公司已形成15-20万辆轿车产能，车型主要定位于中低档市场，有望在内陆省市轿车“井喷”需求推动下实现销量高速增长，我们预计09年至11年公司轿车销量分别达到6.7万辆、14.1万辆和16.4万辆。同时，公司轿车产能投资高峰已过，后续投资主要集中于发动机和变速箱的补充投资以及新上车型的模夹具投资，销量高速增长有望推动轿车业务迅速减亏，并有望在2011年实现盈亏平衡。

　　估值：

　　将公司09、10年EPS分别上调27.4%和95.6%至0.15元和0.30元，并首次给出11年EPS预测0.37元。股价对应09至11年动态P/E分别为36.0倍、18.4倍和14.7倍，09至11年动态P/B分别为1.7倍、1.6倍和1.5倍，09年P/E估值处于高端，但是10年估值则处于低端。同时，动态P/B处于低端水平，其估值优势将随盈利能力恢复而逐步显现。

　　风险：（1）自主品牌轿车销量低于预期导致减亏力度低于预期。（2）宏观经济复苏力度低于预期，瑞风MPV销量依然低迷。（3）“轻卡下乡”、“以旧换新”等刺激政策未能实质性推动轻卡销量增长。