汽车行业：出口及内需驱动客车子行业复苏

    投资选择：预计客车行业下半年复苏确定，宇通客车是投资首选。我们判断：

    下半年公交客车及公路客车需求的恢复，将推动国内客车需求的好转，随着国际经济形势逐渐触底回升，客车出口也将渐进回暖。我们预计下半年销量将同比增长22%左右；我们向上调整全年增速，从同比下滑-15%调整为下滑-7%。客车龙头公司估值远低于市场平均水平，投资首选宇通客车，我们向上调整09年、2010年EPS分别至0.83元和0.98元，扣除金融股权价值（每股含1.3元的金融股权），相当于09年、2010年PE分别为17倍、14倍，估值远低于市场25倍的平均估值水平，公司具稳定的现金分红，确定的业绩增长，且公司将先于行业复苏，未来有望成为国际型的客车企业，维持买入评级。

    上半年公交客车和出口双引擎均下滑导致行业复苏滞后。上半年公交客车销量同比下降34.7%，公路客车销量同比下降32.53%；出口同比下降67.1%；这些因素共同导致上半年客车销量同比下降33.4%。

    新角度分析：市场过于悲观，行业6月已见复苏迹象。本文中我们提出：08年的同比数据并不具同口径可比性，我们认为将09年客车销量与07年比较将更为合理。若与正常年份的07年进行比较，则上半年下降5.5%，09年2季度客车已经开始明显复苏。分月度数据看，09年上半年与正常的07年比较，则上半年各月销量同比下降幅度逐月收窄，且09年6月与07年比较已实现正增长。由此，我们提出市场对于客车行业判断太过悲观，客车行业上半年触底明确，下半年将渐进复苏；市场给予的相关客车公司估值并不合理，估值相对市场及同行业其它公司存在明显低估。

    预计下半年增速将回升至22%左右，上调全年增速至-7%，预计2010年增速将恢复至15%以上。下半年被抑制的地方政府公交客车更新需求的释放、公路客车季节性旺季、客车出口的好转，均将导致下半年客车的复苏，且预计3Q09年末至4Q09年将表现明显。根据申万宏观判断，预计2010年中国GDP增速将好于2009年，且出口也将在2010年大幅度好转，我们初步预计2010年客车销量增速将恢复在15%以上。

    看好大中客出口前景。发展中国家购买力限制及国际客车竞争对手产能限制，为中国客车出口提供了机会，我们看好大中客车出口前景，中国客车龙头企业有希望成为国际型客车企业。

    客车龙头公司估值明显偏低。上半年客车龙头公司宇通客车等股价与轿车、重卡龙头比较，均跑输这些公司，与稳定增长类公司比较，宇通也跑输江铃汽车。从重点公司估值上比较，客车龙头公司估值水平也低于其它汽车公司，我们判断下半年客车龙头公司将先于行业回暖，从目前估值水平看，客车龙头公司股价远被低估。