宇通客车：将受益新一轮行业景气

    高铁大规模开通将给大中客行业带来全新的发展机遇，2011年起中国高铁开始大规模投入运营。从短期看，高铁的高票价将驱使原先选择铁路动车组出行、且对价格敏感的乘客转而选择公路出行，造成同线路公路客运量的回升；从长期看，高铁的不断通车将带动全社会出行效率大幅提升，随着消费者的支付能力与出行意愿进一步增强，将对公路客运将造成显著的推动作用。同时，铁路与公路的重新定位将驱使公路客运倾向于短途化，公路客运企业必须通过升级车辆才能满足短途客运的需求，由于发车频次高，从事短途公路客运需要新增更多的车辆；由于铁路与公路客运的重新分工，原先从事中长途公路客运的车辆也转为参与短途公路客运，造成短途公路客运竞争加剧，因此，公路客运企业还需要通过配备更舒适、更高端的客车，并提高服务质量以抢占市场份额，这将给大中客制造业带来全新的发展机遇。

　　产业转移进一步推动大中客行业进入新的增长阶段。过去东南沿海地区的工业率先发展起来，带动了这些地区公路客运业的快速发展；但近几年来，由于劳动力、土地、资源和生态环境成本快速上升，实现制造业由东向西的迁移成为中国经济增长现实而迫切的选择，制造业的西迁必将带动人口的大规模迁徙，带来大量的新增公路客运车辆需求；此外，中国城市工业也逐步由市中心向郊区转移，并以工业园区为主要的空间布局，进一步推动企业班车、通勤车等团体车辆需求的快速增长。我们认为，制造业内迁与城市工业的外迁带来的通勤车的需求为大中客行业产品销量的增长注入强大驱动力。

　　公司将受益于大中客行业的新一轮景气周期。目前公司的达纲产能为3万台/年，由于下游需求旺盛，目前产能较为紧张，主要瓶颈在于阴极电泳涂装生产线。目前这一产能瓶颈已经解决，最大日产能已经由160 辆提高到180 辆左右，仍可满足2011 年的生产需求，公司的新增产能计划于2012 年释放，产能瓶颈问题的解决将保证未来公司能够充分受益大中客行业的新一轮增长周期。

　　投资评级。我们维持对大中客行业的看好评级，宇通客车作为行业龙头，产品竞争优势明显，销售网络控制能力强，未来必将受益于大中客行业的新一轮景气周期，目前公司估值仅相当于2011 年9.4 倍市盈率。维持15倍PE 的估值，对应目标价33.75 元，维持买入评级。

　　风险因素。1）宏观经济景气程度大幅下滑，客运市场需求低迷；2）海外市场需求景气程度再次大幅下降；2)公司产能瓶颈问题解决进度低于预期。