安凯客车：出口业务有望保增长

　　事件：近日，我们对安凯客车进行了调研。

　　点评：我们分析，安凯客车业绩拐点将出现，通过销量增长及内部管理加强，提升盈利能力。2011年以来，安凯客车传统大中客车销量同比增速在25%左右，收入预计增长近30%。销售增速快于行业平均的原因在其出口市场的增长，沙特校车销售9.9亿元合同，我们预计2011年确认下半年交付的800台销售收入，2012年中确认剩余的销售收入。安凯客车后续出口订单充足，出口业务仍有望保持高增长。

　　同时，我们认为，产品结构优化与安凯客车管理结构改善叠加，提升毛利及净利水平。

　　上半年在行业整体增速放缓的情况下，安凯客车更加注重对产品结构及客户结构的调整，加大了高附加值中高端大型客车的生产销售，有效地平滑了成本上升所带来的毛利率下降的风险。安凯客车内部一方面通过技术改造，扩大产能形成规模产量；另一方面通过采购平台及销售平台的整合，降低销售及管理成本，提升盈利水平。我们预计2011年、2012年综合毛利率水平将分别达到12.82%、13.36%。

　　虽然与宇通客车、金龙客车等有一定差距，但安凯客车盈利能力提升空间较大。我们认为，海外市场的放量增长是安凯客车未来业绩的支撑点。

　　安凯客车前几年在海外市场的业务拓展初见成效，在出口业务上的竞争优势主要体现在以下几方面：

　　第一，多国齐全的资格认证。安凯客车从2007年开始，陆续通过了澳大利亚ADR、海湾国家GCC、美国DOT、欧洲ECE认证等，为下一步客车的出口提供了保障。

　　第二，产品技术优势突出。安凯客车主流产品所采用的全承载车身，不仅能提高燃油的经济型，更注重安全、舒适等特性。

　　第三，产品性价比得以改善，市场认可度逐年提升。安凯客车已改变之前主打高端细分市场的竞争策略，在并入江淮客车后延伸了其产品线，目前产品在高中低端市场都具备一定竞争力。

　　安凯客车增发项目助力新能源客车业务进入快车道。

　　安凯客车纯电动汽车的商业化运行状况良好，我们看好公司新能源客车业务的发展。公司现有纯电动客车运营数量大约在400辆，目前的运行状况处于国际领先水平，使用基本无大问题。公司新能源车毛利率达20%，高于行业平均水平，主要原因在于：目前在纯电动汽车市场公司产品的市占率达到80%，有定价权优势；享有国家的新能源补贴政策；公司核心零部件如电机、电控的自配率比例逐步提升；新能源客车产能释放形成规模优势，降低成本。

　　我们认为，安凯客车的业绩拐点已经来临。预计安凯客车2011-2013年营业收入分别为41亿元、56亿元、72亿元，净利润分别为1.2亿元、1.8亿元、2.5亿元，考虑增发摊薄后EPS分别为0.35元、0.52元、0.71元，并给予“谨慎推荐”的投资评级。