校车需求改变客车发展轨迹

    2012年校车发展的元年，需求快速释放

    我们根据前2月校车实际销量及考虑更新率等两种方法，推导出12年校车车需求量至少在3万辆以上，当然不排除，若后续出台的校车政策刺激力度较大，则12年需求量将远超出3万辆。通过比较国外校车政策，国外校车资金来源基本以政府补贴为主，如美国、日本等，自从11年底校车事件后，在正式校车政策未出台之前，从媒体报道的消息看，各地政府已经在积极推进校车的购买。我们预计，校车新政出台后，各地方政府积极性将进一步提高。

    因为校车，需要改变对客车行业的看法

    客车需求也受政策影响，纵观前10年客车行业发展，主要受到公交优先及世博会等影响；政策调整对客车用户的需求将产生决定性影响。“十二五”期间，政策性强的校车仍将在客车行业结构调整中发挥重要作用。我们判断12年校车需求将大幅度提升客车行业销量增速，若按12年校车3万辆，考虑不同情景分析，则12年客车行业销量增速分别为14.36%、17.27%、19.21%；若按12年校车4万辆测算，则12年客车行业销量增速分别为18.49%、21.4%、23.34%。由于现存不合格校车更新过渡期3年时间，预计13、14年更新率将更高，且若政府补贴政策出台后，预计校车需求增速将更快。预计未来3年复合增长率在15%以上，校车可能将改变客车行业发展趋势。

    校车将加速行业集中度的提升

    现阶段大中型客车行业基本是一通三龙格局，由于校车需求的释放，集中度有望继续提高。今年前2月校车销量较高的前6家集中度达到81.5%，而大中型客车前6家车企集中度为69.7%，校车集中度远高于行业集中度。由于校车的政策性较强，具有品牌、技术等优势的车企未来将凭借校车继续提升其市场份额，强者更强。

    因为校车需要改变对客车龙头估值的看法

    我们对宇通和上汽近10年二级市场估值进行比较，前7年二者估值差距不大，但2010年-现在，估值差距扩大。我们与市场观点不同是：我们认为宇通与上汽估值差异并不存在不合理性，且宇通估值水平未来仍存在继续提升可能。主要原因是：其一是，校车需求的快速增长将导致行业未来几年增速好于乘用车行业；其二是，大中型客车格局好于乘用车，行业集中度继续向客车龙头集中。

    主要投资策略

    预计2012年校车更新需求和新增需求将提升客车行业销量增速，预计12年校车需求量至少在3万辆以上，因为校车需求的释放，预计12年客车行业销量增速在15%以上，行业增速将高于汽车行业整体增速及其它子行业。我们预期，政策性强的校车需求释放不仅有望提升龙头公司业绩，而且由于校车需求将改变客车行业未来运行轨迹，从而改变资本市场对客车龙头公司估值的看法。综上，我们继续首推宇通客车，同时关注金龙汽车。

    主要催化剂

    其一是，校车新政策的正式出台。对各项指标明确后，预计将刺激校车需求的进一步释放；其二是，预计2季度末-3季度将是校车采购的另一高峰期。