宇通客车:新能源客车发展的最大受益者

    过去4年，中国新能源客车产销规模大幅提升，技术进步显著，目前大规模推广时机已经成熟。大气污染防治工作的推进将为新能源客车普及带来历史性机遇。未来3年，新能源客车销量仍将保持40%以上的复合增长。宇通客车凭借领先的混合动力技术，已成为新能源客车产销规模最大的企业，市场份额或将逐步上升至40%左右。我们预计，2013-15年公司新能源客车销量复合增速有望达到71%。随着股权激励计划实施和3万台产能陆续投放，未来公司还将持续增加在传统客车(尤其是公交)市场的份额。我们预计，2013-15年公司销量和净利润的复合增速分别达到13%和22%。我们上调公司目标价至24.95元，维持公司“买入”评级。

宇通混合动力公交车

    支撑评级的要点

    新能源客车将进入大规模推广期。2010-12年，新能源客车销量复合增速达70%左右，是“十城千辆”示范推广总量最大的车型。大气污染防治工作的推进为新能源客车行业带来历史性机遇。随着技术进步、成本下降和政策机制持续创新，未来3年，新能源客车行业复合增速有望达到40%左右。

    宇通客车是新能源客车发展最大的受益者。宇通新一代混合动力综合采用超级电容和智能启停技术，在实际运营中实现30%左右的节油率，颗粒物和氮氧化物排放量相比于传统客车平均降低50%以上，是目前最为领先，最具大规模推广潜力的技术。公司插电式混合动力技术产业化步伐逐步临近，可能达到60%的节油率，有望引领行业技术发展。我们预计，公司有望凭借领先的技术占据新能源客车市场40%左右的份额。

    宇通在大中客市场的份额仍将持续提升。展望2013-15年，我们预计，在“黄标车”淘汰和“公交优先战略”推动下，公交市场需求有望集中释放，销量复合增速将达到15%，带动大中客行业保持7%左右的复合增速。为完成股权激励的业绩指标并迅速填满产能，宇通销售政策可能有所放松，预计宇通大中客市场份额每年增加1个百分点以上。

    评级面临的主要风险

    公路客运市场出现大幅下降；新能源客车产业补贴政策低于预期。

    估值：

    考虑到公司在新能源客车领域领先的技术优势和广阔的发展前景，并参照目前新能源汽车、大气污染治理板块的估值，我们将目标价由20.60元人民币上调至24.95元人民币，相当于18倍2013年市盈率。

    维持“买入”评级。